It’s Not Just Turkey: There Is A Dollar Liquidity Storm Ahead Of Us

Experts are warning that 95 on the dollar index is the line in the sand, and we’re over 96 now. Here’s what experts say happens next…

by Brian Maher of Daily Reckoning

“It’s not just Turkey,” we are warned.

“The dollar liquidity storm is ahead of us — buckle up.”

Forewarned, we acknowledge Nedbank strategists Neels Heyneke and Mehul Daya for the advisory.

Where will it likely strike next?

Answer anon…

We begin with a brief excursion into the mysteries of the international monetary system… and the “Triffin dilemma.”

In 1959 Belgian-American economist Robert Triffin alighted upon a thumping paradox…

A nation boasting a global reserve currency carries a unique burden, he observed.

It must surrender partial control of its own monetary policy. It must also serve a global master.

That is, it must issue a superabundance of currency to lubricate the gears of global commerce.

Absent that continuous flow, the machinery could seize… and the world could sink into depression.

The issuing nation must therefore be willing to endure vast, sustained trade deficits.

The less wares the issuing nation buys from the world, after all, the less currency is available for global duty.

As the issuer of the world’s leading currency, this is precisely the burden the United States carries upon its shoulders.

Explains the IMF:

If the United States stopped running balance of payments deficits, the international community would lose its largest source of additions to reserves. The resulting shortage of liquidity could pull the world economy into a contractionary spiral, leading to instability.

The dollar accounts for some 87% of overall foreign exchange trades.

And over 60% of foreign exchange reserves are still held in dollars.

But the burden of global responsibility weighs with time…

The U.S. has endured an $11 trillion cumulative trade deficit with rest of the world since 1989.

Massive trade deficits are twinned with equally massive account deficits.

The United States ran a $466 billion current account deficit last year alone… accounting for 43% of all global deficits.

And its foreign debt swells to dimensions beyond all sustainability.

According to recent data from TreasuryDirect.gov, the government will shell out nearly a half trillion dollars for debt service this year.

A goodly portion of that amount it must pay to overseas creditors.

Thus what is “good for the world” eventually becomes a domestic bellyache.

As Investopedia notes:

[Ensuring global liquidity] causes a trade deficit for the currency-issuing country, but makes the world happy. If the reserve currency country instead decides to focus on domestic monetary policy by not issuing more currency, then the world is unhappy.

By this standard, the world is growing “unhappy.”

The world — especially emerging markets — fattened on record amounts of dollar-denominated debt during those heady days of zero interest rates following the Great Recession.

Atop this dollar debt these nations piled additional debt.

“This huge debt pyramid was fine,” Jim adds — “as long as… dollars were flowing out of the U.S. and into emerging markets.”

But that situation no longer obtains…

The Federal Reserve has been raising interest rates since December 2015.

And, as of last October, reducing its balance sheet.

The great flow of dollar liquidity is therefore slowing… even going into reverse.

A stronger dollar means higher interest payments for nations that took on dollar-denominated debt.

And investors are fleeing softer emerging-market currencies for the mightier dollar.

Fewer dollars are therefore available to service the world’s mounting debt and support local economies.

The result is an emerging-markets crisis, as is unfolding in Turkey… and Argentina.

Argentina’s central bank just raised interest rates to a crushing 45% in order to relieve pressure on its peso.

Emerging-market woes began appearing late last year after the Fed began working down its balance sheet — a process that continues apace.

Coincidence?

Not according to Urjit Patel, head of the Reserve Bank of India:

Global spillovers did not manifest themselves until October of last year. But they have been playing out vividly since the Fed started shrinking its balance sheet.

The danger of course is that the dam busts… and the current crisis spreads beyond Turkey.

“Forget about Turkey’s woes,” warn the aforesaid Heyneke and Daya.

What is the next trouble spot, in their estimation?

Asia.

“Asia is the elephant in the room.”

“We believe Asia will be the next source of downside systemic risk for financial markets,” they continue.

Why Asia?

Asian nations assumed the greatest amount of dollar-denominated debt since 2009.

Stay tuned… as they say.

Watch the U.S. dollar index, warn these gentlemen, which tracks the dollar against competing currencies.

Ninety-five is the red line. Anything above 95 spells trouble, they warn:

We cannot stress enough the importance of the 95 level on the U.S. dollar index. A confirmed break above this level will mark the beginning of the next risk-off phase.

What is the dollar index’s present reading?

96.67.

La vera emergenza nascosta dalla crisi turca

La crisi turca è soltanto il segnale di movimenti più importanti in atto a livello globale, con gli Usa che cercano di portare a casa un doppio risultato. 

Lapresse

Il mondo sta cambiando. Radicalmente. E noi nemmeno ce ne stiamo accorgendo. Inseguiamo notizie come cani di Pavlov, saltiamo da un'emergenza all'altra quando sono i grandi media a indicarcele, nemmeno capendo che a loro sono state indicate da chi ha tutto l'interesse a spostare l'attenzione da altro. E, spesso e volentieri, presiede i loro consigli di amministrazione. Guardate il caso turco: andava analizzato quando i movimenti sulla lira erano chiaramente rivelatori di un qualcosa in fieri, di un ricatto finanziario che stava prendendo forma. Scatenarsi in ogni tipo di più o meno dotta analisi dopo, a valuta in crollo e con le Borse a picco, non serve: quella è solo cronaca. E la cronaca è buona per essere letta quando siamo dal barbiere e c'è da attendere il nostro turno. Ma se si vuole capire cosa sta accadendo, se si vuole capire dove stiamo andando, il ruolo della cronaca è quello di foderare il fondo della gabbietta del canarino e raccoglierne i frutti. Perché è come constatare di avere la febbre, invece che coprirsi quando usciamo di casa in inverno ed evitare di prenderla. 

D'altronde, parla la realtà. La Turchia ha già smesso di essere un problema. Puff. E non per la tragedia di Genova che ha rubato spazio e preoccupazione (oltre che il solito alto grado di italico sciacallaggio politico, oltre all'attitudine al tuttologismo dalla mitica opinione pubblica, del mitico "popolo"), ma perché il 90% di chi parla di questi temi, o non li conosce o li tratta ideologicamente orientato. Nessuno vi dice qual è la reale radice del problema e, quindi, ha la necessità di trascinarvi di emergenza in emergenza come si fa con i bambini piccoli che fanno i capricci: gli si prende la mano e li si tira con paterna ma energica risolutezza dove decidiamo di andare noi. E i media, signori, nel 90% dei casi servono a questo, mica a informarvi. 

La Turchia è stata solo un sintomo di una malattia più grave. Una malattia che, però, paradossalmente il sistema non vuole che venga sconfitta, guarita, ma, anzi, che si cronicizzi, che divenga endemica: il debito. Sia esso pubblico sotto forma di deficit, basti pensare su cosa si basa la narrativa del grande boom economico statunitense, sia esso privato, vedi le emissioni record di obbligazioni da parte di cani e porci per finanziare buybacks e altre pratiche manipolatorie del mercato, azionario in testa. C'è poi il debito di sopravvivenza, ovvero il fatto che per far continuare a girare una ruota simile, il casinò globale ha bisogno di inculcarvi la sua stessa mentalità: non esiste costo della vita troppo alto, non esiste erosione del potere d'acquisto, non esiste compressione salariale. 

Esiste il credito al consumo che risolve tutti i vostri guai: perché prendere atto, contemporaneamente, non solo di guadagnare troppo poco per il lavoro che si svolge e che l'iPhone ultimo modello non solo non ci serve, ma costa davvero uno sproposito scandaloso? Eh no, così facendo saltano le fondamenta stesse del sistema. Perché rovinarsi vita, fegato e rapporti con moglie e figli, delusi dai continui no alle loro richieste, quando si può tranquillamente avere tutto, indebitandosi, pagandolo un po' alla volta e garantendo al sistema un triplice guadagno? Primo, paghi gli interessi, spesso sotto forma Tan e Taeg degni degli strozzini. Secondo, diventi schiavo a vita di rate mensili che sono veri e propri riscatti temporanei della propria libertà di scelta, pagati ogni fine o inizio e mese e che ci garantiscono serenità presunta fino alla prossima rata. Terzo, eviti che la gente prenda coscienza del mondo in cui vive, delle condizioni in cui versa. E non per ideologiche rivendicazioni tardo-ottocentesche, ma per l'unica scelta consapevole di ribellione che esiste: colpirli nel portafoglio. Ovvero, smetterla di cambiare smartphone ogni sei mesi, tv e automobile ogni anno e mezzo, scarpe ogni due settimane. Volete capire la radice dei guai che abbiamo ancora di fronte, nonostante tutti tirino il fiato per lo scampato pericolo turco? Guardate questi quattro grafici, dentro c'è tutto. 

 

I primi due, a mio avviso, sono addirittura sconvolgenti. Ci mostrano come, nel primo caso anche facendo riferimento alla ricerca del termine "liquidità in dollari" sui motori on-line, otteniamo una correlazione perfetta di andamento tra il dollaro e il Vix, ovvero il cosiddetto "indice della paura" del mercato borsistico, storicamente ormai ai minimi storici da trimestri interi. E il perché è presto detto: finché c'è la certezza che le Banche centrali saranno il backstop più o meno invisibile del mercato, perché mai dovrebbe esserci volatilità? Ma il mercato, per quanto lo si possa fare fesso con i vari Qe, è testardo. E che tu stia distruggendo tutto e lastricando le strade per l'inferno finanziario te lo fa sapere ugualmente, a modo suo: così, mostrandoti che se anche comprimi artificialmente, fino quasi a farlo sparire, il concetto di volatilità (quindi, di rischio), lui te lo mostra in altro modo. Ovvero, evidenziando la scarsità di liquidità in dollari presente nel sistema. Di fatto, un proxy. 

E, visto che voi non siete stupidi, avete già capito il senso: cosa ha fatto andare fuori giri, in una settimana, una lira turca che era sotto pressione da almeno due anni e un'economia che certo fino a sei mesi fa non poteva fare concorrenza a quella tedesca? I suoi enormi debiti esteri denominati in dollari, i quali erano tali anche sei mesi fa, ma non avevano due criticità sul groppone con cui fare i conti. Primo, l'aumento del costo del denaro e drenaggio di dollari dal sistema connesso al processo di normalizzazione posto in essere dalla Fed, la quale non solo ha alzato i tassi, ma anche cominciato la "dieta" del suo stato patrimoniale, drenando dollari attraverso le sue vendite di assets, obbligazioni in testa. Secondo, l'indebolimento ulteriore (in questo caso sì, tutto figlio dell'attacco speculativo) della lira turca sul dollaro, dinamica che rende il costo del servizio di quei debito in biglietti verdi molto più alto. E, quindi, meno sostenibile. Et voilà, il gioco è fatto, l'emergenza turca (che non è tale, essendo uno stato cronico di quell'economia) è servita per i gonzi davanti ai teleschermi o sfoglianti i quotidiani, in attesa che da gonzi ci si trasformi in parco buoi a cui scaricare le azioni che gli stessi media vi stanno vendendo come destinate a continui rialzi e che invece la cosiddetta smart money vuole togliersi dai bilanci, finché valgono ancora qualcosa. 

Lo chiamano mercato, qualche idiota ha anche il coraggio di scomodare formule populiste come "liberismo selvaggio" o "turbocapitalismo", ma qui di libero e di mercato non c'è nulla: è l'apoteosi del debito e della pianificazione finanziaria delle Banche centrali, siamo all'Unione Sovietica degli indici e degli spread. Ce lo mostra bene il terzo grafico, quello che ci illustra plasticamente il livello di dipendenza del mondo dal dollaro e il grado di "sete" di biglietti verdi a cui siamo giunti: e come si risponde alla sete? Bevendo. Ma qui non basta un bicchiere, né una bottiglia. Serve un'intera cascata per bere alla fonte. Serve nuovo Qe, quello che vi dico da trimestri e trimestri, almeno dall'elezione di Donald Trump, non a caso finito alla Casa Bianca con una missione chiara: squassare talmente tanto gli equilibri da garantire il ritorno, più o meno controllato, della recessione globale e garantire via libera alle Banche centrali. Il tutto, coperto dall'alibi della sua gretta stupidità e della follia umana, tanto per sviare i sospetti dai mandanti e dai soliti noti. 

E funziona, visto che la strategia ha dato vita e diffuso in mezzo mondo il cosiddetto sovranismo, di cui Donald Trump è appunto il vertice dell'iceberg, ovvero il travestimento delle élites in occasione del carnevale della stupidità populista. A volte mi viene da pensare che le oligarchie facciano bene a bastonare le opinioni pubbliche, perché come dicevano i padri, ignorantia non excusat. Ed eccoci al quarto e ultimo grafico, quello che ci mostra, in base a questa logica, all'estremizzazione dell'ordine finanziario mondiale, il vero elefante nella stanza del debito estero in dollari, delle catene della moderna schiavitù globale: l'Asia. E, attenzione, quella cifra che vede, esclude la Cina. 

Non vi viene in mente qualcosa? 

Ovvero che, in atto, ci sia la suicida e potenzialmente mortale volontà delle élites finanziarie, Usa in testa, di prendere i proverbiali due piccioni con una fava? 

Ovvero, far soldi a palate e garantire al dollaro il rafforzamento del suo stato di moneta-ricatto, più che moneta benchmark e, contemporaneamente, provare a colpire il vero, grande nemico - ovvero Pechino -, destabilizzando l'area di sua influenza diretta (il Giappone è sotto Qe pesante e Tokyo, francamente, non sarebbe affatto disturbata da una crisi in piena regola che le faccia aumentare ancora la follia monetarista, visto che il giochino comincia a funzionare sempre meno) per costringerlo a un Qe senza precedenti per evitare che il suo colossale schema Ponzi di Stato trascini sé e il mondo nel baratro? 

Attenti, perché l'operazione di intorbidimento delle acque non potrà che peggiorare, da adesso in poi. Cercate di non cascarci, perché siamo allo snodo epocale. Ma epocale davvero. 

Fonte: qui

Forget About Turkey: Asia Is The Elephant In The Room

Back in November 2016, the BIS picked up on a topic we have often discussed over the years, namely the critical role that dollar abundance (or shortage) plays in defining market stress, and going one step further, published a research report which made the striking claim that while the VIX was now dead as an indicator of market risk, it had been replaced with the value of the dollar. This is what the Bank of International Settlement said then:

Just as the VIX index was a good summary measure of the price of balance sheet before the crisis, so the dollar has become a good measure of the price of balance sheet after the crisis. The mantle of the barometer of risk appetite and leverage has slipped from the VIX, and has passed to the dollar.

What explains the dollar’s role as the summary measure of the appetite for leverage? In a nutshell... there is a tight “triangular” relationship between (1) the dollar, (2) cross-border bank capital flows in dollars and (3) the deviation from CIP. The key to understanding this relationship is that dollar cross-border capital flows closely track the leverage decisions of global banks. The triangular relationship says volumes about the role of the US dollar in the global banking system, and ultimately how the monetary policy backdrop determines global financial conditions.

Fast forward to this June, when the head of the Reserve Bank of India, Urjit Patel, made a solemn appeal to the Fed: stop shrinking your balance sheet because in combination with the soaring US budget deficit (which requires a surge in new Treasury issuance), you are draining precious USD-liquidity out of the market.

This was the first time this cycle that a prominent foreign central banker accused the Fed of stirring trouble for emerging markets, with its ongoing tightening:

Global spillovers did not manifest themselves until October of last year. But they have been playing out vividly since the Fed started shrinking its balance sheet. This is because the Fed has not adjusted to, or even explicitly recognised, the previously unexpected rise in US government debt issuance. It must now do so.

Patel's advice? Immediately taper the tapering, or rather, the Fed should "recalibrate its normalisation plan, adjusting for the impact of the deficit. A rough rule of thumb would be to reduce the pace of its balance-sheet contraction by enough to damp significantly, if not fully offset, the shortage of dollar liquidity caused by higher US government borrowing."

Incidentally, the various pathways described by Patel were conveniently laid out by Deutsche Bank's Aleksandar Kocic earlierthis year, and which we explained in "Why The Soaring Dollar Will Lead To An "Explosive" Market Repricing."

Patel's punchline: if left unchecked, the EM turmoil "might hurt the US economy as well. Circumstances have changed. So should Fed policy. It would still reach the same destination, but with less turmoil along the way."

Two months later, the turmoil among emerging markets raging, with the currencies of Turkey, Argentina, Brazil, Russia and even China sliding against the dollar. So far the only part of his prediction that has not manifested, is the contagion from EMs to the US economy.

But that may be only a matter of time, especially if the Turkish crisis spills over into the European banking sector, and from there it crosses the Atlantic.

Meanwhile, focusing on the gloomy reality facing Emerging Markets - and their addition to dollars - is the latest note out of Nedbank's Neels Heyneke and Mehul Daya, who warn about the troubling fate facing EMs, writing that excess liquidity usually leads to the misallocation of capital, masking any balance sheet constrains. And as this tide of excess liquidity recedes it reveals the misallocation of capital and the mispricing of risk. The two caution that as EMs have benefited the most from this misallocation of credit, yet as the tide of excess liquidity recedes, "EMs will begin to pay the heavy price of this misallocation of credit." The "spread" between capital misallocation and reality is shown in the chart below.

Where we go full circle with the warnings from both the BIS and Urjit Patel, is that one way to monitor the ebb and flow of excess liquidity is by looking the changes in the value of the USD. As long as the dollar remains the reserve currency and most of the foreign owned debt is denominated in US dollars, for example in the carry trade, the dollar will remain king. Stated simply, "a weaker USD is associated with  a stable and healthy global environment whereby the global supply of USD’s is abundant. A stronger USD is usually associated with volatility and a risk-off phase as liquidity contracts" which is basically the point made by the BIS nearly 2 years ago.

As a result of Quantitative Tightening and rising interest rates, since the start of the year the supply of USDs has become scarce amid escalating tit-for-tat trade policies, slowing credit growth in China, and weaker commodity prices. This can be seen clearly in Nedbank's Global Broad $-Liquidity indicator, shown below.

Going back to Emerging Markets, while until recently investors were eager to attribute sharp drops in various EM nations to idiosyncratic factors, the recent widespread turmoil has become increasingly systemic. Confirming this, Nedbank notes that a number of studies have emerged pointing out that the role of global factors has increased relative to country/corporate specific factors.

This indicates that investors need to place more emphasis on the role of global liquidity (the changing pool of money and credit).

And while investor attention has been captivated by Turkey in recent weeks, Nedbank has some words of advice: "Forget about Turkey’s woes, Asia is the elephant in the room."

The reason is that South East Asia again stands out as in 1997/8, with a large amount of USD denominated debt outstanding. The only difference is then Asia had fixed exchange rates and now they are floating! Furthermore, Asia’s USD debt, relative to international FX reserves and exports, has risen significantly since 2009. This leaves these nations susceptible to a shortage in USDs (which would manifest itself in a sharply higher dollar price). Meanwhile, the Asian nations that have amassed record amounts of USD debt are also home to the largest technology companies i.e. Tencent (China), Alibab (China), TSNC (Taiwan), Samsung (S.Korea). The tech sector is now 28% of the MSCI EM index.

So between the rally in the US Dollar, dented global growth prospects, slowing Chinese credit growth and escalating political tensions from the US, leaves these nations very exposed to a shortage in USDs. Which is why, in Nedbank's view, "we believe Asia will be the next source of downside systemic risk for financial markets."

To be sure, one look at the chart below demonstrates that changing financial conditions have been the major driver of EM asset prices over the last several years.  The risk-on phase ended in January and all EM assetss old-off. EM-FX are however now taking the lead and the next few days will indicate whether this will spillover into the other asset classes.

So putting all of the above together, how to determine what happens next? Simple: keep an eye on the dollar... and stick the following EM contagion transmission chart on your wall:

If the dollar keeps rising aggressively at a time when China (which for now has a nice, thick capital controls firewall) is devaluing while other EMs are scrambling to contain capital flight by aggressively hiking rates (such as Argentina's shocking 45% rate hike yesterday) in the process sending their economies into recession, should the Fed fail to contain the dollar surge, the outcome may well be another Plaza Accord. But not before global markets crash first.

Fonte: qui