Lagarde, la BCE e la prossima crisi

La nomina di Christine Lagarde a presidente della BCE è stata accolta con euforia dai mercati finanziari. Quella reazione in sé  dovrebbe essere un segnale di avvertimento.

Quando le attività rischiose si librano nel mezzo di un'enorme bolla a causa di un appuntamento con la banca centrale, l'ente di vigilanza dovrebbe essere preoccupato.

Lagarde è un avvocato, non un economista e un grande professionista, ma il mercato probabilmente interpreta correttamente è che la Banca centrale europea diventerà ancora più accomodante. Lagarde, ad esempio, è un forte  sostenitore dei tassi negativi .

Lagarde e il vicepresidente De Guindos hanno avvertito della necessità di attuare misure per evitare una possibile crisi finanziaria, proponendo diversi meccanismi per mitigare gli  shock  creati dall'eccesso di rischio. Entrambi hanno ragione, ma la ricerca di meccanismi che funzionino da ammortizzatori rischia di essere sterile quando è la politica monetaria a incoraggiare l'eccesso. Quando la banca centrale  risolve  una crisi finanziaria  assorbendo il rischio in eccesso  che una volta il mercato ha preso, non la riduce, la maschera solo. 

I supervisori ignorano  l'effetto dell'accumulo del rischio  perché lo percepiscono come un danno collaterale necessario alla ripresa. Il rischio si accumula precisamente perché è incoraggiato. 

Draghi ha affermato che la politica monetaria non è lo strumento corretto per affrontare gli squilibri finanziari  e che dovrebbero essere utilizzati strumenti macroprudenziali . Tuttavia, è la politica monetaria a causare quegli squilibri quando una misura straordinaria, condizionale e limitata diventa  eterna e incondizionata .

Quando la politica monetaria maschera e incoraggia il rischio, le misure macroprudenziali sono semplicemente inefficaci. Non esiste una misura macroprudenziale che attenui il rischio creato dai tassi negativi e da quasi tre trilioni di acquisti di attività. Più della metà del debito europeo ha rendimenti negativi e la BCE deve mantenere il riacquisto di scadenze, iniezioni di liquidità e persino annunciare un  nuovo programma di allentamento   quantitativo  di fronte alla mancanza di sufficiente domanda nel mercato secondario per quelle obbligazioni a rendimento negativo. Questa è una bolla.

Il rischio si accumula lentamente ed esplode istantaneamente. Questo è ciò che il pianificatore centrale non sembra voler capire e il motivo per cui gli  stress test  e le misure macroprudenziali falliscono nel mezzo di stimoli monetari. Perché partono da una base fallace:  Ceteris paribus  e che gli squilibri già accumulati sono gestibili.

Quando la maggior parte dei paesi dell'Eurozona si finanzia a tassi negativi per un periodo che va dai sette ai dieci anni, non vi è alcun motivo per mantenere i tassi e gli stimoli attuali.

Il pianificatore centrale può dire che i rendimenti obbligazionari sono bassi a causa della domanda del mercato, ma quando la Banca Centrale  soppianta il mercato  iniettando, riacquistando le scadenze e annunciando più stimoli monetari, l'effetto placebo nell'economia reale è impercettibile e il rischio nelle attività finanziarie è enorme. L'enorme iniezione di moneta va ad altre attività di rischio in cerca di un rendimento in diminuzione.

L'eurozona è in stasi da diversi mesi, con  molti indicatori anticipatori in peggioramento,  e non è dovuto alla mancanza di stimoli, ma a causa dell'eccesso. 

1. Il 64% del debito sovrano dell'eurozona produce rendimenti negativi. Cinque trilioni di euro  . Completamente ingiustificato guardando a solvibilità, liquidità o rapporti di crescita.
2. I titoli spazzatura hanno  il rendimento più basso in trenta anni , mentre le agenzie di rating avvertono che i coefficienti di solvibilità e liquidità non sono migliorati. La BRI ha messo in guardia dall'aumento delle società zombi, eternamente rifinanziate a bassi tassi pur non essendo in grado di coprire le loro spese per interessi con profitto operativo. Nel frattempo, le aziende sull'orlo del fallimento sono finanziate a tassi del 3,5-4%.
3. I multipli pagati per le attività infrastrutturali sono aumentati in poco più di mezzo decennio e ora nessuno è sorpreso di vedere 19 volte l'EBITDA pagato per attività guidate da tassi bassi e debito basso.
4. L'eccesso di liquidità ha raggiunto  1,2 trilioni di euro . Si è moltiplicato per sette volte dal lancio del programma di riacquisto.
5. Il debito delle società non finanziarie dell'area dell'euro rimane  superiore al 78% del PIL , secondo Standard and Poor's, al di sopra del massimo del ciclo del quarto trimestre del 2008.

Molti dicono che non è ancora successo nulla, anche se è più che discutibile, secondo i fallimenti delle entità finanziarie e l'  aumento delle aziende zombi . Tuttavia, il fatto che non ci sia stata ancora una massiccia crisi finanziaria non significa che la bolla non venga gonfiata. E quando quella bolla è in più risorse contemporaneamente, non ci sono misure macroprudenziali per coprire il rischio.

Il problema dei pianificatori centrali è quello della diagnosi. Pensano che se il credito non cresce tanto di quanto pensano che dovrebbe crescere e gli investimenti e la crescita non sono quelli che hanno stimato, è perché sono necessari più stimoli. Molti ignorano  l'effetto di sovraccapacità , eccesso di debito e demografia mentre effettuano il più grande trasferimento di ricchezza dai risparmiatori e dall'economia produttiva all'indebitamento.

Richiede prudenza e  misure di analisi del rischio  sarebbero molto più efficaci se la cattiva allocazione del capitale non fosse incoraggiata dalla politica stessa. Dobbiamo essere consapevoli che tassi più bassi e maggiore liquidità non miglioreranno l'economia, ma potrebbero generare un pericoloso  effetto boomerang  sulle attività di rischio.

Scritto da Daniel Lacalle